Fixed income

Trois axes à surveiller par les investisseurs obligataires en 2021

L’annonce des vaccins a engendré un fort rebond du marché au quatrième trimestre 2020 qui façonne aujourd’hui notre approche, remplie d’espoirs, et a redonné des couleurs aux perspectives de rendement du marché. Plusieurs bonnes nouvelles concernant les vaccins pourraient déjà être intégrées dans les valorisations. Pour autant, en 2021, nous serons encore confrontés au long chemin du retour à la normale dans des secteurs comme le tourisme ou l'hôtellerie, et les conséquences à long terme du choc économique vécu en 2020 ne doivent pas être sous-estimées. Cette prudence sur le front économique nous mène à penser que la demande des investisseurs pour une duration de qualité restera soutenue.

1. Les obligations d'État continuent de jouer un rôle important

Les risques baissiers liés à la COVID-19 semblent s'atténuer, mais l'économie n'est pas encore sortie de l’ornière. Il faudra du temps avant que les vaccins ne soient efficacement distribués ; cela devrait s'accélérer au premier trimestre 2021. Même si nous devrions assister à un relâchement des restrictions au fur et à mesure que l'hiver s'éloigne dans l'hémisphère nord, ce n'est peut-être qu'à l'automne que nous retrouverons une vie normale.

Aux Etats-Unis, les perspectives en termes de soutien budgétaire à l'économie sont favorables avec un Senat majoritairement démocrate. Les implications pour les bons du Trésor américain sont nombreuses. Les émissions obligataires devraient diminuer par rapport à ce que nous aurions connu avec une « vague bleue » démocrate. Cela pourrait conduire à un affaiblissement de l'économie, stimuler l’attrait des investisseurs pour une duration de qualité mais aussi maintenir une forte dépendance de l'économie à la politique monétaire, et renforcer les politiques de soutien pour le marché obligataire.

Comme au cours de la dernière décennie, tous les chemins semblent mener au soutien du marché obligataire. Les rendements oscillent dans une fourchette très serrée depuis le mois de mars 2020 (entre 0,5 et 1 % pour les bons du Trésor américain à 10 ans), mais nous pensons qu’il est possible de générer une légère performance en prenant des positions tactiques dans cette fourchette. Dans un portefeuille diversifié, les emprunts d'État de grande qualité représentent selon nous un bon moyen de faire face à la volatilité des actifs risqués et apportent de la liquidité, ce que les investisseurs pourraient apprécier.

2. Les obligations spéculatives favorisent la perspective de rendement

Les obligations high yield peuvent profiter des mêmes vents favorables que les emprunts d'État. Les banques centrales continueront de soutenir les marchés du crédit, soit en achetant directement des obligations spéculatives à haut rendement comme aux États-Unis, soit indirectement via d'autres programmes d'achat d'obligations ; ce support entretient la confiance des investisseurs sur ce segment.

Nous avons constaté une demande inhabituellement forte avant les élections américaines, les investisseurs ayant déployé des liquidités accumulées avant le scrutin. A court terme, les valorisations semblent avoir pris un peu d’avance, ce qui nous a mené à réduire la taille de notre exposition (déjà élevée) aux obligations high yield mais cela ne nous empêchera pas de réaliser des mouvements tactiques lorsque nous identifions des opportunités.

Aussi, nous cherchons à accroître notre exposition à la dette high yield asiatique et chinoise. En effet, les valorisations nous paraissent attractives, la capacité à faire face aux pandémies est plus forte et la perspective d'une relation plus constructive avec les États-Unis sous la présidence Biden sont des nouvelles encourageantes.

Concernant les obligations investment grade, nous préférons sélectionner les obligations de bonne qualité les moins bien notées plutôt que les obligations les mieux notées car elles présentent un profil de risque / rendement moins attrayant de notre point de vue. Les obligations notées BBB du secteur financier sont celles que nous apprécions le plus, notamment.

3. Dans un contexte encore très incertain, nous modérons notre approche

Quelle que soit la forme de la reprise et le succès du déploiement des vaccins, la croissance mondiale et le PIB auront besoin de temps pour retrouver leurs niveaux d'avant crise, indépendamment de la propagation du virus et du maintien des confinements.

Même si les banques centrales vont continuer de soutenir l’économie, les spéculations sur la pérennité des programmes d'achat et des programmes de soutien à moyen terme vont rester vives. Ils pourraient affecter la confiance des investisseurs dans un marché qui semble éloigné de la réalité économique et dont les fondamentaux semblent fragiles.

Nous continuerons donc à couvrir nos portefeuilles en nous exposant tactiquement en cash et produits de taux très liquides (emprunts d'État à 0-5 ans par exemple) ou en utilisant des CDS. Ces derniers fonctionnent généralement bien pour couvrir l’allocation high yield de nos portefeuilles qui a par ailleurs constitué l'une de nos positions les plus opportunes durant la tempête du mois de mars 2020.

Chercher à exploiter les opportunités qui se présenteront à nous

En fin de compte, nous pensons qu'une approche « barbell » entre les titres de grande qualité et ceux qui présentent une notation inférieure pourrait bien fonctionner en 2021. Quelles que soient les surprises que 2021 nous réserve, nous continuerons d’investir tout au long du cycle économique afin de chercher à maintenir un portefeuille bien diversifié sur l’ensemble du spectre obligataire, avec différents facteurs de risque et plusieurs sources d’alpha.

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